صكوك در خدمت اپراتور‌هاي تلفن همراه‎‎

اميرعباس زينت‌بخش[1]

صكوك به عنوان ابزاري نوين در بازار پول و سرمايه با قابليت كاربرد در پروژه‌هاي متفاوت كه دليل آن بهرمندي از ساختار‌هاي متفاوت، منعطف و منطبق با شريعت است، مورد توجه بازار‌هاي مالي جهاني‌ قرار گرفته است. بر مبناي گزارش Thomson Reuters Zawya تا ماه سپتامبر سال ۲۰۱۳ ارزش بازار جهاني‌ صكوك به ميزان ۲۳۷ ميليارد دلار رسيد و در سال ۲۰۱۳ (تا سپتامبر) به ميزان ۸۰ ميليارد دلار صكوك منتشر شد.

بر مبناي گزارش IFSB بانك مركزي مالزي، بازار صكوك بين سال‌هاي ۲۰۰۴ تا ۲۰۱۱ رشد سالانه ۴۴درصد را تجربه كرده است. بر مبناي گزارش موسسه Ernst & Young تا سال ۲۰۱۷ ارزش بازار صكوك به ميزان ۹۰۰ ميليارد دلار مي‌رسد.

بديهي است كه يكي‌ از مهم‌ترين عوامل رشد بازار صكوك، هموار كردن مسير آن توسط قانون‌گذار و نهاد ناظر است كه در كشور‌هاي مختلف به اسامي خاصي‌ شناخته مي‌شوند. SEC در آمريكا، SC در مالزي، و SEO يا همان سازمان بورس در ايران به عنوان نمونه‌هايي از نهاد‌هاي قانون‌گذار و ناظر بازار‌هاي سرمايه سه كشور ياد شده هستند. كشور‌هاي مراكش، نيجريه، عمان، آفريقاي جنوبي، و تونس از جمله كشور‌هايي هستند كه در سال ۲۰۱۴ با اصلاح قوانين و مقررات بازار سرمايه خود وارد بازار صكوك مي‌شوند. انگلستان و لوکزامبورگ در اروپا نيز رقابت تنگاتنگي در اين زمينه دارند. (آقاي ديويد كامرون نخست وزير بريتانيا در اجلاس جهاني هم‌انديشي اقتصاد اسلامي لندن اعلام كرد كه انگلستان در سال ۲۰۱۴، به ميزان ۲۰۰ ميليون پوند صكوك منتشر خواهد كرد.)

با نگاهي‌ به عملكرد صكوك جهاني‌ از ژانويه ۱۹۹۶ تا سپتامبر ۲۰۱۳ شاهد انتشار بيش از ۴۸۸ ميليارد دلار صكوك هستيم كه مالزي، امارات، و عربستان به ترتیب با انتشار ۳۲۵ ميليارد دلار (۶۶درصد)، ۴۸ ميليارد دلار (۱۰درصد)، و ۳۹ ميليارد دلار (۸درصد) رتبه‌هاي اول تا سوم جهان را به خود اختصاص داده‌اند.

بازار ايران كه بازاري بانك محور و سنتي است و تكيه اصلي‌ اقتصاد كشور براي تامين مالي بر روي بانك‌ها است نياز به چرخش به سمت تقويت بازار سرمايه دارد. در سال ۲۰۱۳ كه همراه با اخبار خوش سياسي بود ميزان معاملات بازار سهام ايران به روزانه ۲۰۳ ميليون دلار رسيد (بر مبناي گزارش بلومبرگ) در حالي كه در سال ۲۰۱۱ و ۲۰۰۶ ميزان معاملات به ترتيب روزانه ۸۳ ميليون دلار و ۲۰ میليون دلار بوده است. (ميزان معاملات بازار سهام آمريكا در سال ۲۰۱۳ روزانه ۲۲۰ ميليارد دلار بود.)

طرح بحث

نگاهي‌ به آمار و ارقام اشاره شده و لزوم حركت بازار ايران به سمت تقويت بازار سرمايه و از طرفي‌ اصلاح مقررات و مقررات زدایي، خصوصي‌سازي، كوچك‌سازي دولت و رقابتي‌تر شدن بازار اين پيام را به صنايع مختلف مي‌دهد كه خود را بايد براي فضايي مدرن تردر روش‌هاي تامين مالي آماده كنند.

همان‌گونه كه از عنوان اين نوشته پيداست، اين روش نوين‌تر تامين مالي، مختص اپراتور‌هاي تلفن همراه است. شايد به ذهن خواننده خطور كند كه در حال حاضر يكي‌ از پر درآمد‌ترين بخش‌هاي خدماتي مخابرات است و اين صنايع نيازي به روش‌هاي تامين مالي مدرن و خلاقانه ندارند. در جواب بايد گفت در پي‌ خصوصي‌سازي و تكثر بازيگران عرصه خدمات تلفن همراه و برنامه جدي دولت براي اخذ ماليات به منظور پوشش بخشي از كسري بودجه و مخارج جاري و بالا رفتن هزينه‌هاي اپراتور‌ها و نيز فتح بازار‌هاي جديد در كشور‌هاي همسايه، فراهم كردن بستر تامين مالي پويا و خلاقانه براي اين صنعت بي‌جا نيست. در صورت رقابتي شدن بازار ايران و حضور رقيباني كه از مناسب‌ترين روش‌هاي تامين مالي و تجهيزات بهره مي‌برند، اهميت اين موضوع روشن‌تر مي‌شود.

پر‌واضح است كه انتشار صكوك بدون داشتن دارايي ملموس كه در صورت نكول باني‌، حق توسل به آن دارايي براي سرمايه‌گذاران محفوظ خواهد بود، ممكن نيست. حال وقتي‌ صحبت از انتشار صكوك براي اپراتور تلفن همراه به ميان مي‌آيد، طبيعتا ساختمان‌ها و تجهيزات اپراتور براي اين منظور به ذهن مي‌رسد.

صنعت مخابرات براي اولين بار در ماه مارس ۲۰۰۸ با استفاده از شارژ تلفن همراه (Air Time)به عنوان دارايي پايه وارد عرصه تامين مالي اسلامي شد. شركت اتصال ارتباطات (Mobily) عربستان طي‌ يك ساختار مرابحه، موفق به اخذ ۲/۸۷۵ ميليارد دلار از يك سنديكاي تشكيل شده از چند بانك سرمايه‌گذاري (گروه مالي Samba، بانك تجاري ملي‌، بانك سعودي فرانسوي، Calyon Bank، بانك سعودي هلنديABNMARO) شد. در اين قرار داد، Mobily دقايق شارژ مكالمات را به سرمايه‌گذاران خود با قيمتي كمتر از قيمت اسمي به صورت نقدي به فروش رساند و خود به عنوان وكيل از طرف سرمايه‌گذاران به فروش شارژ به قيمت اسمي كه همراه با سود بود پرداخت. هدف از اين كار تامين مالي براي پرداخت بدهي‌هاي كوتاه‌مدت، توسعه عمليات و زيرساخت‌هاي شركت موبيلي‌ بود.

در آگوست ۲۰۰۹ بانك  RHBمالزي نيز با ساختار تورق وارد عرصه تامين مالي براي اپراتور‌هاي تلفن همراه مالزي شد. (تورق به معني خريد يك جنس به صورت اعتباري و فروش آن به صورت نقدي، كه اين بر عكس مرابحه هست. در مرابحه، جنس،

خريد نقدي و اعتباري با سود، فروخته مي‌شود. سازوكار تورق به اين نحو است كه مشتري كه نياز به پول نقد دارد به بانك مراجعه مي‌كند و بانك كالايی كه قابل تبديل شدن به پول سريع را دارد، به صورت اعتباري به مشتري فروخته و مشتري آن را به نقد به يك واسطه ديگر مي‌فروشد و پولي را‌ كه لازم دارد به دست مي‌‌آورد. اين راهكار به منظور اطمينان از غير‌ربوي بودن تامين مالي است). نو‌آوري اين طرح از آنجا ناشي‌ مي‌شود كه در گذشته تورق روي فلزات گران‌قيمت و روغن پالم رايج بود اما در اينجا شارژ تلفن همراه به عنوان كالاي واسطه‌اي تورق قرار گرفت.

بانك RHB براي انجام به موقع و كم كردن ريسك با يك خريدار و يك فروشنده «آماده» به نام‌هاي Sedania Media Group و ‌EPay وارد قرار داد شد. حداقل و حداكثر تامين مالي ۱۰۰۰ تا ۵۰۰۰۰ دلار است كه به مشتري اعتبار ۲ تا ۱۰ ساله به منظور باز پرداخت را مي‌‌دهد.

تا اينجا مشخص شد كه اگر بتوان شارژ تلفن همراه را به عنوان دارايي در سطح عمده خريد و فروش كرد، پس اپراتور‌ها با اين دارايي (علاوه‌بر ساير دارايي‌ها) به عنوان دارايي پايه مي‌توانند وارد عرصه صكوك شده و به تامين مالي به منظور پوشش بدهي‌ها، بهبود ترازنامه، توسعه عمليات و زيرساخت‌هاي خود بپردازند. براي فهم بيشتر چگونگي‌ اين ايده به دو نمونه مطالعه موردي اشاره و پس از آن اين دو نمونه مقايسه مي‌شود.

مورد اول: شركت Axiata در مالزي

اين شركت كه بزرگ‌ترين شركت مخابرات در كشور‌هاي مالزي، اندونزي، سريلانكا، بنگلادش، كامبوج و تايلند است و البته در هند و سنگاپور هم به صورت حداقلي (نسبت به ساير رقيبان) فعال است از شارژ تلفن همراه به عنوان يكي از پشتوانه‌هاي تامين مالي استفاده كرد. Axiata با همكاري و هماهنگي‌ بانك CIMB Islamic و HSBC Amanah و Merrill Lynchسنگاپور از طريق پشتوانه كردن دارايي‌هاي مختلف از جمله شارژ تلفن همراه به يك و نيم ميليارد دلار پول دست پيدا كند.

نحوه كار:

ابتدا بين سرمايه‌گذاران و SPV عقد اعتماد و Trust بسته مي‌شود. سپس بين Axiata و SPV دو قرار داد منعقد مي‌شود. اول قرارداد فروش و خريد شارژ تلفن همراه (Axiata فروشنده SPV خريدار) و در مرحله بعد قرار داد وكالت (Axiata وكيل SPV در فروش شارژ).سپس SPV اوراق صكوك را منتشر كرده و مبلغ دريافتي را به Axiata مي‌پردازد.

در مرحله بعد، Axiata به عنوان وكيل به فروش شارژ‌ها مي‌پردازد و دريافتي‌ها را به SPV واريز مي‌كند. (پرداخت دوره‌اي مي‌تواند هر ۶ ماه يا سالانه باشد).

چه تضميني هست كه كل شارژ‌ها به فروش برسد؟ مرحله آخر، پاسخگوي اين سوال است:

آخرين مرحله به اين نحو است كه در سر رسيد قرار داد آنچه را كه از شارژ‌ها مي‌‌ماند Axiata به عنوان متعهد يا ضامن، طبق قرارداد تعهد خريد (Purchase Undertaking) به قيمت اعمال (Exercise Price) خريداري مي‌كند.

نحوه قيمت‌گذاري: فرض كنيد شارژ ايرانسل ده هزار تومان باشد. بنا به توافق ميان سرمايه‌گذاران و ناشر مثلا اگر توقع ۲۵درصد سود هست، شارژ با قيمت ۷۵۰۰ تومان، امروز توسط سرمايه‌گذاران خريداري مي‌شود و پول به ناشر و در نهايت ايرانسل پرداخت مي‌شود. ايرانسل كه وكيل در فروش هم هست پايان سال شارژ را به مبلغ اسمي ده هزار تومان در بازار مي‌فروشد و به حساب اس‌ پي‌ وي مي‌ريزد. اين صكوك در بازار ثانويه سنگاپور و مالزي معامله مي‌شود.

مورد دوم: شركت  Telco

به گفته آقاي سليمان محمد علي‌، مدير ساختار سازي و تحقيقات در بانك الميزان پاكستان با وارد دانستن چند ايراد به ساختار Axiata اين بانك اقدام به انتشار صكوك با پشتوانه شارژ موبايل كرد. سرمايه‌گذاران در اين صكوك (با پشتوانه شارژ شركت Telco پاكستان) اقدام به خريد با تخفيف كارت‌هاي شارژ از طريق SPV كردند. (در سناريو قبلي‌ خود كارت شارژ از Axiata به SPV تحويل داده نمي‌شد). پس تا اينجا سرمايه‌گذاران يا صاحبان صكوك، مالكان واقعي‌ شارژ تلفن همراه هستند حال شركت Telco از طرف صاحبان صكوك وكيل مي‌شود كه اين كارت‌ها را به قيمت اسمي در بازار به فروش برساند.

چنانچه Telco به هر دليل موفق به فروش كل كارت‌ها نشود، هر آنچه از كارت‌ها بماند به خود سرمايه‌گذاران بر مي‌گردد و خود آنها موظف به فروش آنها مي‌شوند. يعني‌ تعهد خريد در ابتداي عقد توسط Telco (بر عكس Axiata) به SPV و سرمايه‌گذاران داده نمي‌شود. دليل اين نحوه ساختار‌سازي اين است كه وكيل همزمان، كفيل هم نباشد و اين همزماني و دو نقش داشتن در نظر فقها داراي ايراد است.

طبق نوشتاري كه ارائه شد، تفاوت‌هاي اين ۲ نحوه ساختار‌سازي مشهود است:

يك: در مدل Telco تعهد خريد شارژ‌هاي باقيمانده توسط باني‌ داده نمي‌شود. بنابراين از لحاظ جذابيت كمتر مورد توجه و اقبال سرمايه‌گذاران ريسك گريز خواهد بود.

دو: خود كارت شارژ از Telco به SPV فروخته مي‌شود و شماره سريال و مشخصات دقيق وجود دارد.

سه: اين صكوك داخل پاكستان منتشر شده و در بورس‌هاي خارجي‌ عرضه نشده است.

بر مبناي پيش‌بيني‌ شركت ROA هلدينگ توكيو در سال ۲۰۱۵ معادل 75 درصد تلفن‌هاي همراه كل دنيا در دست آسيايي‌ها خواهد بود.

 از آنجا كه آسيا و به ويژه خاورميانه پر پتانسيل‌ترين مناطق رشد تلفن همراه در دنيا هستند، چشم‌انداز استفاده از شارژ تلفن همراه به عنوان دارايي، روشن است و در كنار استفاده از قرارداد‌هاي متنوع اسلامي مي‌توان ساختارسازي‌هاي گوناگون متناسب با نياز بازار طراحي كرد و به يك بازار بسيار بزرگ و هيجان انگيز دست يافت.

منبع: روزنامه دنیای اقتصاد - شماره ۳۱۴۰  به تاریخ: ۱۳۹۲/۱۱/۳۰.